全球铜市场将延续振荡格局

　　2019年铜价走出了振荡回落的走势，具体来看，主要分为两个阶段：自年初到4月中旬，受供应端连续出现问题等利多因素推动，铜价走出一波较为流畅的反弹行情；后铜市利多出尽，市场对经济前景的忧虑以及中美贸易谈判反复始终主导铜价波动，铜市无力维持反弹，开启振荡回落格局。2020年，铜精矿供应较2019年将有所好转，预计铜价以振荡为主。

　　全球宏观经济形势未见明显变局

　　2019年，OECD在全球经济展望中多次下调经济增长预期，在其11月21日发布的报告中，预期全球经济2020年仅能实现2.9%的增长，2021年也不会超过3%，全球经济增速将进入2008年国际金融危机以来最慢时期。IMF也四次下调经济增长预期，并将2020年的全球经济增速预期下调至3.4%，全球经济增长压力凸显。

　　美国刺激政策或暂停，大选无碍贸易摩擦战略

　　2019年伴随中美贸易谈判变化，美联储货币政策导向也发生了明显转变。从年初美联储释放“暂停加息最强信号”，到3月21日的FOMC会议超预期地明确9月末停止缩表，5月21日的美联储会议纪要传达出鉴于全球经济和金融形势的不确定性，在判断未来联邦基金利率目标区间上“上保持耐心”，并下调超额存款准备金利率5个基点至2.35%，美联储对于降息的态度逐渐明朗。6月议息会议美联储票委观点明显转鸽，市场对于降息预期不断被推高。2019年三季度起，市场聚焦于各国央行的货币政策，并对美联储在三季度将会降息抱有近乎一致的预期。

　　1月4日，美联储公布了2019年12月会议纪要。会议纪要显示，在缺乏实质性变化的情况下，美联储决策者们同意“暂时性地”按兵不动，认为当前利率可能会在一段时期属于适当的。但是，也对于通胀持续低于2%充满担忧。同时，美联储委员担心，将基准利率维持在低位可能会带来鼓励金融市场过度冒险的后果。如果冒险行为导致金融市场变得不稳定，那么如此之低的利率“可能导致下一次衰退变得更加严重”。在美联储资产表方面，纪要透露，在回购操作上，自1月中旬开始，美联储可能会逐步地降低回购操作的规模，可能需要将一些回购操作持续至至少4月的报税季。

　　美联储在过去10个大选年都采取了政策调整，除了2016年是在11月大选过后才实施了加息，而2012年美联储即使没有调整已经为零的基准利率，但也在9月宣布了第三轮大规模资产购买计划。2020年将迎来美国第59届总统选举，根据彭博社在2019年12月2—4日对29位经济学家进行的调查，受访者放弃了他们之前关于2020年降息的预期。预测中值表明，预计到2021年年底，联邦基金利率的目标区间将保持在1.5%—1.75%的水平。

　　美联储在大选之年按兵不动的情况在美国历史上并不多见。有分析认为美国大选的不确定性、美联储独立性问题、美国的经济预期、金融泡沫加剧、全球经贸局势矛盾以及美国低通胀高就业格局等因素令美联储货币政策较难预测。

　　而对于贸易摩擦，目前市场已经基本达成一致预期，美国发动贸易摩擦并非战术，而为战略，不论美国大选结果如何，未来全球冲突不断加剧的局面仍将继续。即使中国对于贸易摩擦应对得当，成功化解贸易摩擦产生的负面经济影响，令美国的战略难以达成预期目的，美国仍可能会推升其他形式的冲突。

　　政策空间有限，欧元区经济压力仍将持续

　　相对于美国经济增长的高韧性，欧元区经济状况显得相对暗淡。自2008年次贷危机以来，2012年的欧债危机以及2018年开始的全球贸易环境恶化把欧元区货币政策空间几乎消耗殆尽。有分析认为，由于欧洲央行降息举措滞后于经济下行时间，造成经济增速与利率水平在时间上错位，而为了维持经济持续恢复，加息更加谨慎，循环往复，致使面对经济压力，欧元区货币政策空间日趋减小。目前欧元区已经进入“负利率”时代，而经济却并未见到明显恢复，对于2020年欧元区经济刺激举措，可预期的是政策力度将会更加有限。

　　英国“脱欧”一直未能有效解决也令欧元区和英国经济大受打击。目前欧盟27个成员国同意英国推迟“脱欧”到2020年1月31日的申请，但不论最后英国能否顺利“脱欧”，这场旷日持久的僵局已经对欧盟经济造成损伤，英国的经济局势也大受影响，且短期内较难恢复。

　　加工费影响力度有限

　　六类废铜进口标准修改废铜紧张格局有望缓解

　　从中国废铜进口政策的脉络来看，2019年全面禁止七类废铜进口，自2019年7月1日起，六类废铜转为限制类，2019年的废铜进口政策仍然以收紧为主。在废铜政策收紧作用下，国内废铜进口量自2018年起明显下降，其中2018年的废铜进口量较前5年平均水平降低30%以上。2019年废铜进口继续保持下降格局，降幅也基本接近30%，尤其进入2019年四季度以后，废铜进口批文开始大幅减少，四季度的第一批进口批文批复数量仅为三季度第一批批文批复数量的24%，至此之后的批文批复的废铜进口数量不断加快收缩，废铜供应紧张格局愈加突出，废铜进口贸易十分清淡。

　　四季度加工费尚可，精炼铜生产波动不大

　　2019年11月21日，江铜、铜陵、中铜与Freeport确定了2020年TC长单价格为62美元/吨，为2012年以来的新低点，且远低于2019年80.8美元/吨的加工费水平，但基本符合市场预期。有观点认为主要是由于中国新建冶炼产能将投入运营，但矿山产出或保持平稳，这对TC/RCs施压。

　　回顾2019年，加工费自年初的86美元/吨一路下滑，8月末最低达到54.5美元/吨，副产品硫酸销售也始终困扰中国国内冶炼厂，而国内冶炼厂的生产除二季度依计划检修外，并未因为加工费的降低而受到过多影响，冶炼厂集中检修结束后，精炼铜产量快速得以恢复。统计数据显示，从国内冶炼厂新增产能情况来看，目前基本已经可以稳定贡献规模产量的冶炼厂，如广西南国铜业、赤峰云铜、恒邦冶炼、云南锡业等新增冶炼产能约为45万吨，并驱动国内精炼铜产量在2019年后半年加工费较低的情况下提速明显。

　　据有关统计数据显示，2020年赤峰金剑、国润铜业等冶炼厂将有新上产能，不过值得注意的是，赤峰金剑的20万吨产能投产后，老厂能将会关闭，因此，由于2020年新投产而带来的实际新增冶炼厂能预计将会有限，而主要精炼铜生产增量将来自2020年后期开始投产的冶炼厂产能的逐步释放。数据显示，在2019年投产较晚的冶炼产能主要有紫金矿业(福建)、紫金矿业(齐齐哈尔)、豫光金铅等，2020年合计约增加40吨的冶炼产能。因此，通过推算，2020年国内冶炼厂增产情况将会略多于2019年。

　　2020年的加工费虽然显著低于2019年水平，但考虑到主要大型冶炼厂生产成本较低、具备资源优势或地域优势等因素，因加工费偏低带来的冶炼厂减产恐怕较难见到。

　　需求将有小幅改善，地产行业值得关注

　　需求方面，力拓首席执行官Jean·Sebastien表示，电动汽车的兴起、对电池储电量的高要求、新的传输技术的发展以及对其他环保能源的需求都将促进铜需求的大幅增长，比如电动汽车的铜使用量是内燃机汽车的两倍。

　　从国内市场来看，2019年整体电缆消费情况可谓乏善可陈：上游铜杆开工率全年持续偏弱，较2018年整体开工情况明显收缩。基建投资完成情况在2019年也并无过多亮点：电源建设完成进度在2019年出现趋势性逆转，自4月起开始持续摆脱负增长；除此之外，电网投资完成额维持负增长，铁路和地产投资完成情况始终相对偏弱。从地产行业来看，房屋新开工和施工面积虽然维持正增长，但增速较2018年均有回落，房屋竣工面积在8月开始逆转连续7个月的负增长，并且逐渐加速，房屋销售情况也在同期出现正增长，因此，虽然后半年房屋竣工面积加大，但并没有造成较大的库存压力，房屋去库存格局仍然在持续。

　　2019年空调市场整体格局与2018年较为相似：国内空调库存偏高背景下，空调生产力度并不强。2019年后半年空调出口同比由负转正，空调库存得到一定程度消化。全球气候变暖令欧美国家夏季频繁出现“热浪”，中国空调出口出现一定季节性增强。

　　后市展望

　　2020年宏观经济环境预计较2019年并无太大变化：借助2019年的宽松货币政策，美国经济有望保持温和增长；全球贸易冲突或其他新型冲突将继续深化；欧元区货币政策刺激力度预计有限；英国“脱欧”的影响持续；中国经济继续表现出较强的增长韧性，且刺激政策仍有空间。

　　基本面来看，铜精矿供应较2019年将有所好转，世界铜研究小组预计2020年铜精矿产量将增长2%，精炼铜产量将增长4%，表观消费量将增长1.7%，造成2010年后首次出现精炼铜过剩28万吨。从国内市场来看，废铜进口政策是供应端的风险因素，而需求方面，地产用铜存在一定加速可能，空调行业需求仍将平稳增加，但高库存对生产力度形成抑制，汽车行业库存压力缓和后，生产预计将会有所恢复。综上，预计2020年铜价将以振荡为主。

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中国化工贸易杂志社编辑部

2020/01/09