低波动率下 布局燃料油远月投资机会

　　进入7月份后，国际原油波动率急剧下降，与其他有色金属或贵金属相比，原油显得格外低调，虽然OPEC+深度减产，但仅依靠供给端推动油价上行仍比较乏力，从库存角度来看，消费旺季时期成品油库存仍然居高不下，通胀预期或被证伪。7月份低硫燃料油走势较高硫燃料油偏弱，主要是船用油市场仍然疲软，高硫燃油由于进入发电市场旺季，因此价格走势偏强。7月份新加坡高硫380CST均价较6月份上涨23.54美金/吨。从高低硫价格整体走势来看，仍处于窄幅波动区间，当前09合约面临交割，不宜操作，目前低硫2101合约与高硫2101合约价差约为556元/吨，随着高硫发电旺季过去，价差有望持续扩大，中长期建议做多高低硫价差。

　　7月国际原油期货价格整体呈现高位振荡走势，原油市场消息面多空交织，市场正在重新考量需求复苏与新冠再次扩散之间的平衡。一方面，市场对原油需求恢复仍有信心，OPEC6月原油减产执行率超过100%，油价获得一定的支撑。但另一方面，新冠病毒疫情在美国以及巴西等国快速蔓延，市场对于疫情可能再次影响原油需求的忧虑依旧令油价承压，而OPEC从8月起缩减减产规模的决定，加重了市场对于后期原油供应或将大增的忧虑。月内后期，由于欧盟7500亿欧元经济刺激计划达成协议，提振了市场对经济复苏的预期，原油等风险产品获得提振，油价反弹至四个月来高点，但此后，随着市场面利空消息逐渐增加，油价再度回落。

　　7月油价波动率偏低，市场预期是OPEC+减产能够使得供应方面有所压缩，库存有望不再增长，但实际上美国炼厂开工率仅从72%上升至79%，远低于往年平均水平90%，EIA原油与汽油库存均处于历史高位，美国持续收储对商业库存累积速率下降有一定帮助。但仍不是长久之计，根据EIA数据，目前SPR已经从6月底的655413千桶/日上涨至7月底的656147千桶/日，后市收储空间有限。此外美国原油出口量仍维持在较高水平，约300万桶/日，对全球其他地区原油供需平衡造成一定压力。按照汽油库存季节性需求来看，汽油消化速度最快的仍是7、8、9三个月，如果在9月底汽油库存还不能大幅下降，则炼厂开工率很难得到提升，届时市场预期的原油去库可能再次变成原油累库。但这可能仅仅是美洲地区的原油供需情况，毕竟OPEC+减产之后，全球其他各国原油需求已经大幅回升，OECD库存已经开始去化。但美国由于国内疫情仍然处于高增长阶段，EIA库存去化仍需要时间，预计下半年布伦特原油与WTI原油可能持续分化，布伦特走势稍强于WTI原油。

　　2.活跃钻机数难以再度压缩

　　通常原油价格变化会影响活跃钻机数，而活跃钻机持下降带来的是美国原油产量减少，钻机数一旦上升，则预示着美国原油产量可能再次增长。以2015年原油大跌为例，活跃钻机数下降速率最高为8%，一旦油价回升至40美金/桶以上，钻机数下降反升。而今年原油市场大跌眼镜，活跃钻机数下降速率最高至12%，目前7月底钻机下降速率已经下降至0.009%，已经不足以压缩美国原油产量，但产量回升仍需要大量进行完井和压裂措施，此时的油价仍不足以促使大量投产。需要警惕的是如果油价一直回升，则OPEC+减产所带来的胜利果实将依然会被美国页岩油所侵蚀，相反如果让油价维持在40美金/桶以下更长一些时间，将美国一部分小型页岩油商淘汰，则未来油价上涨的空间将会更大，对燃料油市场而言也会大幅提振。

　　当前美欧经济数据好于预期，且欧盟和美国相继出台财政和货币刺激，施压美元，同时提振其他国家对于美元计价的原油购买力。不过另一方面，疫苗在未研究出来之前，疫情的扩散或者再次爆发，仍是阻碍原油需求复苏的障碍，同时国际紧张关系加剧了经济下行的压力。另外，八月开始，OPEC的减产将缩水200万桶/天。综合来看，国际原油市场空好消息交织，油价缺乏大涨动力，且大幅下降可能性也不大，预计下月原油期货价格将振荡上涨，幅度有限。预计后市油价仍偏振荡上行走势。

　　3.高低硫价差持续压缩，高硫裂解利润回升

　　7月以来，高硫裂解裂解小幅回升，低硫裂解利润维持稳定，变动幅度不大，高低硫价差有所缩窄，由于夏季是中东地区燃料油发电旺季，因此高硫需求偏强，以往中东地区也曾用原油进行发电，但今年情况特殊，OPEC+减产导致部分地区原油供应偏紧，因此大多转为燃料油进行发电。此外EIA数据显示，美国炼厂开工率从6月底72%已经回升至7月底的79.2%，因此重质燃料油的需求有所回升。低硫方面，仅为船用油需求，油运市场疲软，干散货市场虽有回暖，但不足以支撑燃料油价格上行。总体而言，目前是高低硫价差较低的时刻，高硫刚需有限，弹性需求空间偏小，未来随着疫情好转，船燃需求有望提升，届时高低硫价差有望扩大。

　　4.新加坡燃料油库存先升后降，船用油销量持续回落

　　库存方面：7月新加坡燃料油库存呈先扬后抑走势，整体运行区间在2350万—2660万桶，截止7月30日当周，新加坡燃料油库存为2359万桶，环比下滑11.32%，同比增长39.42%，本月，新加坡当地终端船燃需求小幅改善，此外近期由于沙特等地电厂的高硫需求强劲，再加上供应端的收缩，促进了新加坡燃料油库存的下降。但目前浮式油轮中还有约400万至500万吨的燃料油库存，综合来看新加坡库存压力依旧不减。

　　需求方面，新加坡海事及港务管理局(MPA)公布的最新数据显示，2020年6月新加坡船用油销量为382.9万吨，环比下降2.45%，同比下降2.32%。这已是新加坡燃料油连续第三月销量下降。在疫情持续蔓延、全球经济与贸易受挫的环境下，航运市场恢复乏力，船用燃料终端需求一直不温不火。与此同时，以我国舟山为代表的东北亚地区港口竞争力增强，共同导致新加坡6月供油量下滑。

　　5.后市预测及操作建议

　　目前新加坡水域浮式储存的低硫燃料油船货供应过剩以及终端需求持续低迷影响下，8月份来自西方的含硫0.5%船用燃料套利船货流入量将继续减少。预计8月来自西半球的套利船货量为150万—200万吨。受困于疲弱的终端需求，低硫燃料油整体消费量难有提升。此外，由于中国炼油厂正在加大国内产量，从新加坡运往中国的船货也在减少。而高硫燃料油一直受到中东电力部门的需求支撑。故而8月新加坡燃料油市场需求持稳为主。整体来看，目前美元指数持续下跌，利好能源商品，估值水平有所抬升。预计8月国际油价处于上行阶段，下行空间有限，国内燃料油市场价格仍延续窄幅波动为主，建议布局远月低硫2101合约，中长期以偏多思路操作，套利方式以做多高低硫价差或做多低硫裂解价差为主。

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中国化工贸易杂志社编辑部

2020/08/05